深入解读Pendle:LSDFi赛道的「收益飞轮」

Penlde的发展历史如下：

Pendle于2021年6月在主网以太坊上线；

2021年11月，在Avalanche上线，同年完成了2轮融资，总融资金额为370w美元的机构轮融资与4337个ETH众筹轮融资；

2022年11月，正式上线V2版本，重新构建了其AMM的模型，来提高交易效率；

2023年3月，Pendle上线Arbitrum；

2023年7月，币安宣布上线Pendle，随后Pendle宣布上线BSC主网，在多链的进程里又向前迈了一大步；

01流动性挖矿赚取奖励

在了解如何通过流动性挖矿赚取奖励之前，我们先来简单了解一下Pendle的机制：

首先，Pendle将生息类代币，如cDAI，stETH等，封装成SY，例如stETH经过封装后→变成SY-stETH。

然后，SY再被拆分为本金和收益两个组成部分，分别是PT和YT。这个过程被称为收益代币化，即将收益拆分为独立的代币。

PT是本金代币，持有PT代表你享有本金的所有权，可以在到期后兑换领回，假如用户拥有一张1年后到期的一枚PT-stETH,意味着该用户在一年后可以兑换价值1ETH的stETH。

YT是收益代币，持有YT代表拥有底层资产产生的所有当前收益，可以随时领取。假如用户拥有1个YT-stETH，而stETH的收益率为5%，那么在一年结束后该YT代币将累积0.05个stETH。

因此从上述过程中，我们可以得出YT+PT=SY。

通过该方式，Pendle设计了只需提供单边流动性的AMM池子，流动性池的默认设置为PT/SY，同时利用YT+PT=SY的关系，可以利用PT/SY池进行YT的闪电交换。

即Pendle通过PT/SY单个池子即可达成交易本金代币PT和收益代币YT的效果。

（需要注意的是，由于任何的本金代币与收益代币都是具有到期日的代币，所以在AMM的模型里，两者的价格除了受市场交易者的交易影响推动外，还会受时间的影响。

对于本金代币PT来说，其交易价值会随着时间的增加而增加，来保证在到期时能够1：1兑换底层资产；

而对于生息代币YT来说，由于其代表的是从当前到到期日所能产生的利息，所以随着时间的推移，从当下到到期日的逐渐变短，产生的利息逐渐下降，所以YT价值将随着时间的推移自动下降，在到期日时变成0。

对于LP来说，其LP的头寸价值=PT+SY=2SY-YT，因此如果持有LP到期时，流动性提供者将不会承担无偿损失。）

流动性提供：

1）在简单模式中：用户在选定需要提供的流动性池后，可以选择任意单一主流资产来进行流动性的提供，如ETH，wBTC,USDT,USDC等等。

Pendle将自动把用户提供的资产在KyberSwap中兑换成生息资产，然后封装成标准化代币SY加入流动性池中。

2）在Pro模式中：用户可以通过Zapin/Zapout的操作来进行流动性的提供/撤回，同时可以选择是否开启零价格影响Zap模式。

简单来说，在模式的Zapin模式下，添加流动性时，一部分底层资产会被用于从PT/SY池购买PT，剩余的则被包装为SY。然而，购买PT可能会导致价格影响。而开启零价格影响Zap模式时，底层资产将完全被包装为SY，其中一部分用于铸造PT和YT。然后将PT和剩余的SY用于提供流动性，YT将返还回到用户的钱包。这消除了购买PT的步骤，从而避免了任何潜在的价格影响。

上面我们说过，在Pendle中提供流动性时，只要持有至到期，将不会产生无常损失，那么作为LP的我们，可以获取的收益来源有哪些呢？下面是Pendle中LP主要的收益来源：

1、流动性池产生的交易费用；

2、$PENDLE代币奖励；

3、底层资产的收益；

4、代币项目方的激励；

02如何进行收益率交易

在理解收益率交易时，我们需要理解，任何资产的底层收益率都是具有波动的。

比如在Compound中存款，我们存入USDC，但是获得的存款利率将会是根据市场贷款需求而变动的利率。

我们质押ETH，获得的质押收益率也是随着矿工的数量和区块的活动及收入情况而变动的。

下图是Compound中在2020-2022年的存款资产利率曲线，可以看出，在牛市的时候，大多资产的利率上升，在熊市时，大多资产的利率下降，波动幅度从0%-15%不等。

因此针对利率的波动，当用户看好或者不看好未来的利率表现的时候，都可以在Pendle中进行相应的操作来表达自己的观点获益。下面将一一介绍：

1）当用户看好未来收益率时，此时可以持有/买入YT。

因为YT代表的是从当下到到期日的收益，所以若用户看好后续的底层资产收益率走势，可以通过做多YT来做多看多收益率的观点。

2）当用户不看好未来的收益率时，此时可以持有PT/卖出YT。

若用户不看好后续的走势，则在用户认知中，当下的利率是高于未来的利率，因此锁定住当下的利率反而是最好的方式，因此持有购买PT来锁定当下利率会是较好的操作。

同时，Pendle还推出了underlyingAPY的数值参考，即持有资产的收益率数值作为参考方便用户进行收益率交易。

1）当持有底层资产的收益率＞隐含收益率时，此时可以考虑买入YT，做多资产的隐含收益率，或者卖出PT来获得底层资产，同时做LP。

2）当持有底层资产的收益率＜隐含收益率时，此时可以考虑做上述操作的相反方向。

为了更好的看出不同操作的收益情况，Pendle推出了收益计算器，图一是看多未来收益率，认为stETH未来收益率可以达到6%时，相应的各操作能带来的利润。

可以看出，此时买入YT，若未来收益率达到6%时，则可以获得近50%的上涨收益。

但是需要注意的是，如果未来的收益率仅达到了2%，可以从图二中看出，亏损也达到了53%，因此对于YT的交易来说，是一个收益较高风险也高的操作。

03vePendle与其背后的生态现状

在V2版本中，Pendle团队在V2版本中正式将Ve模型引入了Pendle代币，赋予了Pendle代币价值捕获能力。

目前用户可以通过锁仓Pendle来获取vePendle，锁仓期从1周到2年不等，锁仓期越长，相同数量下的Pendle下获得的vePendle越多，目前总锁仓的Pendle达到了38,038,735枚，平均的锁仓期限为429天。

持有vePendle可以获得的权益如下：

1）可以Boost提供流动性时候的奖励，最高可Boost原基础APY的2.5倍。

2）vePendle持有者将可以获得「BaseAPY」+」VoterAPY」=MaxAPY的持有和投票收益。

BaseAPY来源：Pendle从YT产生的所有收益中收取3％的费用。目前，该费用的100％分配给vePENDLE持有者；已到期(Matured)但尚未被持有人兑现领回(Redeem)的PT的部分收益，也将按比例分配给vePENDLE持有者。上述奖励构成了vePENDLE的「BaseAPY」。

VoterAPY来源：veP持有者可以通过投票将Pendle代币模型中的流动性奖励分配引导至不同的池子中，以此来激励投票池中的流动性。

vePendle投票者将有权获得被投票池子80％的交易费，这构成了「Voter』sAPY」。

下图是目前vePendle持有者投票可以获得的APY历史情况与当前APY情况。

可以看出在采用vePENDLE模型之后，其价值捕获的能力将对流动性提供者以及看好Pendle的长期投资者产生了更大的吸引力与需求。

目前Pendle协议采取的是veToken和Gauge投票模式进行流动性挖矿激励，所以围绕着vePENDLE的投票权治理，有多个项目方通过类似Convex的思路来争取vePENDLE的投票权来引导Pendle的流动性激励，如下所示：

以上项目通过对vePEDNLE的收集，通过无需质押即可获得Boost收益的机制来吸引大量的普通用户进行流动性的提供。

目前这些围绕Pendle的协议的构建是有助于Pendle协议的长期发展的，从增加影响力和吸引资金两方面来看的话。

04Pendle数据分析

截止至7月18日，目前Pendle的总TVL为143.76M，从Defillama的数据中我们可以看出，Pendle自2023年以来TVL一直保持着大幅增长，从年初的15M左右到现在增长了近10倍，其中TVL有近70%来自于LSD板块的贡献。

为了更好得看出Pendle当下在加密市场的采用率如何，我们选取了质押率跟社交媒体推特发文数量来进行观察。

从下图我们可以看出，自年初到现在以来，Pendle的社交媒体影响力不断增加，推特发文数量从连续几个月为0到每周都有近20-40条的推文讨论。

推特是加密采用中最有影响力的平台之一，持续增长的推特影响力可以为Pendle的大规模采用打下良好的基础。

而从用户的质押情况来看，Pendle上的质押金额也是在不断增长。

从Pendle的Holder人数也可以侧面的看出Pendle目前用户对于Pendle未来的信心，增长情况如下所示：

从Pendle目前的协议交易量看来，其主要的协议成交集中在LSD板块中，占据了55.58%，可见Pendle的协议发展与LSD赛道的紧密相关。

未来随着LSD赛道的进一步发展，Pendle若能继续保持该增长趋势，其TVL及各项数据与LSD赛道同步增长的可能性较大。

同时该协议上成交量第二大资产是GLP，GLP是在GMX内的生息代币，GMX目前是ARB上的最大永续交易所，GMX目前的发展状态也较为良好。

可以看出，Pendle的主要交易量大的标的都是发展稳健，收益率具有一定保障的标的，可见这类资产对于用户的吸引力较大。

05Pendle的多链发展

从Pendle的发展历史中，先是部署了以太坊主网，其次又陆续在Avalanche和Arbiturm上线，近期更是上线了BSC。

可以看出，Pendle一直保持着节奏较好的发展计划，并且一直在往多链扩张的方向上发展。可以说是LSDFI赛道中目前支持的链数量做多的协议了。

从下图的TVL分布情况可以看出，由于上线BSC链的时间并不长，所以其TVL主要集中在ETH与Arbitrum上。

而BSC上线仅一周有余，其TVL目前为$4.6M，可以说是一个不错的冷启动表现了，目前BSC上的池子较少，仅有2个，生息标的皆为ETH。未来随着其池子的增加，该链上的TVL有望进一步增加。

06总结

Pendle是一个较为老牌的Defi协议，近期发展速度较快，一方面是跟上了LSD赛道的发展，及时地推出了相关的产品；

一方面是跟上了目前区块链中多链生态发展的现状，积极地在多链部署其产品。

同时，该协议今年在代币模型上进行了较大的变动，在v2版本中推出了vePendle模型大大增强了其代币的价值捕获能力，吸引了更多用户与投资者的参与和围绕着该协议的生态的构建。

未来Pendle若能在LSDFi中继续保持领先地位，跟随着LSD赛道的发展而发展，未来大概率还将具有较大的增长潜力。

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